Author：周子衡

2026年初，美国经济呈现出复杂的双重特征：一方面，经济增长保持相对韧性，但增速放缓；另一方面，通胀压力持续存在，伴随劳动力市场冷却和资产价格高企。这与经典滞胀（stagnation + inflation）相似，但程度较温和，常被经济学家称为“轻度滞胀”（stagflation-lite）。2025年，美国实际GDP增长率约为2.5%，第三季度强劲反弹至4.3%，但第四季度预计放缓至3.0%左右。通胀率（CPI）在2025年底回落至2.7%-3.0%，核心通胀约为2.6%，但仍高于美联储2%的目标。失业率升至4.6%，劳动力增长因移民政策收紧而显著减缓。这些因素交织，形成了经济增长乏力与物价上涨并存的局面。

劳动力与移民：增长动力的衰减

劳动力增长是美国GDP的重要组成部分，历史上贡献约一半的潜在增长。2025年，这一动力显著弱化，主要源于移民净流入大幅下降甚至转为负值。根据国会预算办公室（CBO）和美联储分支机构的数据，2025年净国际移民估计在40万至100万之间，远低于2024年的220万。有些分析显示部分月份或地区出现净负移民，主要受严格移民政策和驱逐行动影响。皮尤研究中心数据显示，2025年上半年外国出生人口下降140万，虽部分可能因调查响应率降低，但整体趋势表明移民流入锐减。

这一变化直接影响劳动力供给。美联储圣路易斯分行分析指出，当前人口普查数据可能高估负移民程度，但净效应仍导致劳动力增长放缓。2025年劳动力参与率稳定在62.5%左右，但 prime-age（25-54岁）劳动力增长仅0.1个百分点。达拉斯联储研究显示，移民减少可能使2025年GDP增长降低0.75-1个百分点。布鲁金斯学会的低移民情景模拟显示，净移民转为负值将使就业增长每月减少近10万。

劳动力短缺推高工资压力，间接支撑服务通胀。同时，人口老龄化加剧问题：65岁以上人口占比升至21.2%，退休潮加速。经济政策研究所（EPI）指出，若无持续移民，本土出生劳动力将在2042年转为负增长。2026年，劳动力增长预计进一步放缓至0.5%以下，限制潜在GDP至1.8%-1.9%。

通胀压力：持久而顽固

2025年通胀虽从高峰回落，但未达美联储目标。11月CPI年率为2.7%，核心CPI 2.6%。住房成本是主要推手，占核心CPI权重超40%，租金和房价上涨推动服务通胀达3.5%。关税政策加剧物价压力：2025年实施的广泛关税使进口成本上升，部分传导至消费者。能源价格波动、地缘政治风险（如中东紧张）进一步放大不确定性。

美联储连续降息（2025年累计100基点），但长期端收益率上升，抵押贷款利率居高不下。2025年底联邦基金利率区间为3.5%-3.75%，2026年预计仅降息1-2次。通胀预期升至3.1%，消费者信心受抑。RBC经济学家警告，2026年核心通胀可能升至3.5%，因住房和关税效应滞后显现。

消费者财务与债务负担

消费者债务总量达18.59万亿美元（2025年第三季度），较2024年增长约10%。抵押贷款占70%，信用卡和汽车贷款拖累低收入群体。信用卡严重拖欠率约3%，汽车贷款拖欠上升。学生贷款拖欠率高企，2025年部分借款人90天以上拖欠达31%。住房价格收入比达5倍，创历史高位，加州等地区超10倍。投资者持有单户住宅约20%-30%，小投资者主导，但机构投资者出售增多。

住房交易市场“冻结”：2025年现有房屋销售量降至25年低点，库存积压但成交乏力。锁率效应（低利率抵押贷款持有者不愿出售）加剧供给短缺。新房销售下降13.7%，库存达9.8个月供给。

资产泡沫与金融条件

巴菲特指标（股市总市值/GDP）达215%-230%，远超历史平均90%-100%，表明股市严重高估。2025年股市市值/GDP比达218%，创纪录。信用利差收紧，金融条件宽松，但中产阶级购买力衰退。顶级20%人群支撑消费，下层四分位群体实际收入停滞。

美联储政策困境与2026展望

美联储面临双重目标冲突：降息刺激增长恐再燃通胀，维持高利率则加剧失业。2025年12月会议纪要显示分歧加剧，一些委员担忧失业上升，另一些强调通胀风险。2026年新主席上任可能带来政策转向，但共识仍主导。

多数机构预测2026年GDP增长1.8%-1.9%，失业率4.5%，核心通胀3%以上。RBC和Apollo警告“轻度滞胀”风险：增长低于趋势，通胀顽固。关税、住房成本和债务负担是关键推手。AI投资和财政刺激可能提供缓冲，但结构性问题（如移民减少、老龄化）限制上行潜力。

贵金属表现：避险需求推动

2025年黄金价格上涨65%，突破4300美元/盎司，创46年来最大年度涨幅。白银上涨144%。地缘风险、中央银行购金和美元弱势是主因。2026年，金价预计维持高位，波动加大。

结论：政策调整的紧迫性

美国经济正处于转型期：从疫情后强劲复苏转向结构性约束。移民政策、关税和货币政策需平衡增长与稳定。短期内，轻度滞胀风险上升，中长期需通过供给侧改革（如移民开放、生产力提升）化解。投资者应关注多元化，防范资产重估风险。